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今年以来，被称为“中概股杀手”的做空机构浑水公司频频走入大众视野，随之而来的是那些接连被做空的在美上市的中国企业。
自2010年起，被浑水做空的中概股累计达22家，其中9家已退市。为何中概股接连中招？这只“华尔街之狼”为何频频围猎中概股？
浑水其谁？成立10年，老板是“中国通”
浑水公司成立于2010年6月底，至今刚满10年，其创始人卡森·布洛克在纽约长大，而他与金融相关的职业生涯，则始于中国。
浑水调研公司
布洛克的父亲是一名金融分析师，从他少年时期起就训练他的分析计算能力。2005年，28岁的布洛克来到上海，做了15个月的律师，还办过一家自助储存库公司，期间帮助一些对冲基金和他的父亲上市公司研究。精通汉语和中国公司运作的布洛克被一些媒体称为“中国通”。
浑水公司的成立源于布洛克对一家中国企业的拜访——东方纸业。
2010年，布洛克拜访了东方纸业，公司废弃的大门、陈旧的仓库宿舍以及无所事事的工人，都让他认为该公司实际运营状况与“漂亮”的财报严重不符。
同年6月，布洛克召集了一批熟悉中国商业规则的人，在香港成立了“浑水公司”，公司成立当天，浑水发布了一份有关东方纸业长达30页的做空报告，直指该公司存在严重的欺诈行为，此后也接连向中该公司发难，并致使三家公司在美股退市。正是这几场做空让浑水公司声名大噪，正式走入华尔街大众的视野。
浑水创始人：卡森·布洛克
创始人布洛克曾在采访中表示，“浑水”这个名字即来自于中国成语“浑水摸鱼”，“‘浑水摸鱼’符合部分商人不愿意一切清晰透明并认为透明就赚不到钱的观念，正是这种观念，导致了许多侵害投资者利益的问题。”
浑水公司的盈利模式就是利用报告发布前后公司股价波动来进行盈利。
报告发布前，他们会向券商“借入”股票，若股价下跌，浑水和投资机构会在股价低位时买入股票归还给券商，其中的差价就是其利润。简言之，就是股票下跌越多，其利润越多。
做空机构运作获利模式
十年间浑水瞄准的那些中概股
自2010年浑水公司成立以来截至目前，已经做空22家中概股，其中有9家已从美股退市，因此浑水被称为“中概股杀手”。
前文提到，浑水公司自2010年成立当天，第一枪就直指东方纸业，控诉其虚增收入并挪用资金，引起一片哗然。虽然东方纸业对此说法极力否认并积极反击，但却无法阻止股价大幅下挫，该公司股价在48小时内跌了55%。6个月后，美国证券交易委员会（以下简称SEC）宣布对东方纸业进行非正式调查，调查持续了3年直至2013年才结束。至此，事件才最终告一段落，但公司的股价已经累计跌去了80%，市值损失超过1.5亿美元。
紧随其后的三年之中，浑水一口气做空了绿诺科技、中国高速传媒、多元环球水务、嘉汉林业、展讯、分众传媒、傅氏科普威和新东方等共9家中概股，其中绿诺科技、中国高速传媒、多元环球水务、嘉汉林业、网秦和辉山乳业6家企业被迫退市；展讯、分众传媒、傅氏科普威完成私有化退市；奇峰国际、来宝集团两家企业处于长期停牌状态，可谓是惨不忍睹。
2010年-2020年浑水做空中概股公司一览
时间（年）
中概股
代码
做空原因
做空结果
2010
东方纸业
ONP
财务造假
股价累计下跌超80%，摘牌
绿诺科技
RINO
虚构账户
摘牌
2011
中国高速频道
CCME
夸大收入、利润，公司运营不透明
摘牌
多元环球水务
DGW
财务造假
摘牌
嘉汉林业
TRE
虚报收入与资产
摘牌
展讯通信
SPRD
财务造假
浑水首度认错，退市
分众传媒
FMCN
虚报资产
美股退市回A
2012
傅氏科普威
FSIN
虚报业绩
摘牌
新东方
EDU
利润与税收存在造假嫌疑
击退浑水，股价回升
2013
网秦
NQ
涉嫌市场份额、负债表、收购业务等造假
摘牌
2014
奇峰国际
0.1228HK
虚构收入，财务造假
长期停牌
2015
来宝集团
NOBGY
财务造假
长期停牌
2016
辉山乳业
06863.HK
夸大成本优势和利润水平，高管挪用黄金
摘牌
2017
敏华控股
01999.HK
财务造假
影响较小，交易中
圣盈信
CIFS
夸大收入
股价累计下跌80%，交易中
2018
好未来
TAL
夸大、操控利润，设计漏洞，存在可疑交易
影响相对较小，交易中
宏利金融
MFC
业务运作存在风险
股价低位，交易中
2019
安踏体育
02020.HK
子公司门店数量造假
当日停牌，击退浑水，股价回升，交易中
2020
瑞幸咖啡
LK
财务、运营数据造假
摘牌
爱奇艺
IQ
夸大营收
交易中
跟谁学
GSX
虚构营收
交易中
欢聚
YY
业务数据造假
交易中
（根据公开资料整理）
分众传媒借壳“回A”
值得一提的是，分众传媒于2005年7月登陆美股，作为中国广告传媒在纳斯达克上市的第一股，IPO融资1.7亿美元，创下了当时中概股融资规模的最高纪录。
2011年11月22日，分众传媒发布第三季度财报后的第三天，就迎来了浑水机构的做空报告。其财报显示，分众传媒第三季度总净营收为2.107亿美元，较去年的1.374亿美元同比上涨53%，创历史新高。
但浑水对其财报发出强烈质疑，称其存在虚报数据、贱卖股东资产以及内幕交易等三宗罪，并把分众传媒比作在日本因财务造假而濒临倒闭的奥林巴斯公司，给出的投资建议是“强烈卖出”。当晚，分众传媒的股价一度暴跌60%以上，最终大跌39%，创出公司单日跌幅纪录，市值因此蒸发了13.6亿美元。
此后，在2011年11月底、12月初，以及2012年1月、2月，浑水接连展开共5轮攻势，针对其投资内幕交易、资产规模、研究机构与公司勾结等问题连番发布做空报告，最终在2013年5月，分众传媒以37亿美元，从纳斯达克成功退市。
但2015年9月底，分众传媒借壳七喜控股，在12月底，分众传媒成为第一家回归的中概股，再次创造了历史。
同样，接下来一年中因浑水机做空而退市的还有绿诺科技、中国高速传媒、多元环球水务、嘉汉林业5家企业。
新东方：股价短暂波动逆转乾坤
浑水的“狙击”也并非百发百中，做空也有“踏空”的时候。
2012年7月18日，浑水机构发布了一份有关新东方的调研报告，指责新东方存在欺诈问题，包括利润造假、否认存在加盟行为、税收减免不合理等问题。两天里，新东方股价暴跌57%。
随后，新东方展开反击，就浑水报告中几项错误指责进行调查澄清，宣布管理层个人回购公司股票，组织面向卖方分析师和大量投资人的电话会议。
经过三个月的调查，10月18日，新东方通过SEC的审核，SEC认为新东方的VIE结构及下属学校收益可以进入合并财务报表。奥本海默基金分析师发表正面研究报告，将新东方目标价提升到25美元，受该报告影响，新东方股价开市大涨，浑水公司对新东方的做空以失败告终。
受浑水做空影响较小的还有与它交手5次的安踏体育。自2019年7月7日-21日，浑水称安踏体育存在财务造假、欺骗投资者，谋取私利、FILA门店数虚报等问题，并接连发布5份沽空报告。面对来势汹汹的浑水，安踏体育显得较为“淡定”，仅在浑水发布第一份沽空报告时，详细解释了公司与分销商的关系，面对后续的接连发难安踏体育均未正面回应沽空报告提到的问题。
7月24日，安踏体育股价再度走高，盘中一度冲高至60.5港元，创下历史新高。从股价来看，浑水似乎并没有在安踏身上占到便宜。
另外，2011年浑水发布报告做空中概股“展讯通信”后，也遭到后者反击与澄清。之后，布洛克承认，浑水公司对展讯通信公司的财务报告“有误解”，首度在做空中认错。
咖啡“掺浑水”的余震 中概股的2020年
从2020年开年至今，中概股也连番遭遇做空。
1月31日，浑水机构在社交网站上发布了一份长达89页的瑞幸咖啡匿名报告，直指其虚增销量财务造假。不过，这份报告并没有引起太多波澜，瑞幸股价下跌后很快回归到做空前，直至4月2日其自曝22亿元造假事实。浑水做空瑞幸成为其自曝财务造假的导火索，其自曝财务造假也坐实了浑水的做空质疑。
4月7日晚，凭借《青春有你2》大赚流量的爱奇艺（IQ，NASDAQ）又被认为早在IPO之前便存在欺诈行为，且涉嫌财务造假，浑水7日在推特上表示，其协助Wolfpack Research对爱奇艺进行了研究，随后做空了爱奇艺股票。
4月8日凌晨，好未来（NYSE，TAL）也自爆旗下业务存在数据造假，追溯到2018年6月，也曾被沽空机构质疑欺诈性创造利润。
5月18日，浑水针对在线教育企业跟谁学（GSX.N）发布了一份20余页的做空报告。该机构声称，跟谁学至少80%用户是机器人，并怀疑该公司至少虚构了80%的营业收入。
11月18日，浑水机构发布了一份针对欢聚时代的长达 71页的做空报告，声称其YY直播业务大约有90%虚假数据。
浑水认为，YY 的直播业务是一个海市蜃楼般的生态系统，数量众多的粉丝军团，几乎都是靠 YY 内部网络虚拟机器人（贡献 50% 的礼物）、外部虚拟机器人，以及主播刷礼物所产生。此外，管理主播的公会也参与造假，对比欢聚时代的财报与娱加、话社、舞帝、中国蓝和 IR 五大公会的企业征信报告，浑水质疑，2018 年这些公会的收入不到欢聚时代公布的 15%。当日，欢聚时代股价大跌26.48%。
但就在做空报告发布的当天，欢聚时代直面回应称：浑水的报告充满了对直播行业和直播生态的无知，报告中逻辑不清、数据混乱、以偏概全，包含了大量的错误。
值得一提的是，就在浑水做空YY前一天，11月17日，百度方面正式宣布以36亿美元（约合人民币236亿）收购欢聚集团国内直播业务YY直播，于2021年上半年完成交割。
做空报告发布后，浑水还喊话百度：“当你用接近7%市值相等的现金，收购一个完全虚假的业务时，你的尽职调查哪里去了？尽调怎么可能没有发现如此大规模的欺诈行为？如果百度认为自己尊重市场道德与法律，那就让我们看看。”
但在YY强硬的回应后，欢聚的股价一度上涨超16%。
浑水做空频频遭遇滑铁卢
与此前做空中概股不同，此次浑水做空欢聚后引发多方质疑。首先，是欢聚时代对其做空报告的回应，报告包含大量错误的信息和陈述，以及误导性结论。而且说浑水“不了解整个直播行业的商业模式”。
YY公会和其平台主播也在不同场合对浑水的做空报告做出回应，指出浑水在报告中将公会在YY直播上的礼物流水和收入混淆，错误的认为公会的实际收入远低于YY直播公布的收入。
金沙江创投基金董事总经理朱啸虎在朋友圈直言，“ 浑水也只敢在下半夜做空 YY，否则肯定被打得满地找牙 ”。
YY 的大股东、雪湖资本创始人兼 CEO 马自铭则认为，从安踏、好未来到爱奇艺，这些曾被浑水做空的公司都经受住了市场的考验，浑水针对欢聚时代的做空报告没有任何干货。" 我理解它是故意这样做的，这就是无端的骚扰，管理层不用在意也不用去理会。"
从各方质疑来看，浑水此次做空欢聚似乎是一场“空欢喜”，其深层原因是它对中国国内直播行业生态和模式的不了解。浑水在报告中将公会在YY直播上的礼物流水和收入混淆，错误的认为公会的实际收入远低于YY直播公布的收入。
而事实是，根据YY直播的结算规则，平台总流水除了要扣除YY直播平台分成金额外（约50%），还要扣除主播分成的部分，剩余才是公会流水分成。根据行业惯例，通常公会流水分成占到礼物总流水的10%―15%之间。也就是说，公会分成的部分仅占其中一小部分。将礼物总流水和公会流水分成混为一谈，不存在可比性。
另外，今年5月浑水做空跟谁学事件中，跟谁学也发布了一份正式声明，表示浑水对跟谁学的运营细节缺乏必要的认知。
跟谁学CEO陈向东朋友圈回应做空
不仅是浑水，早在2012年8月，李开复发表了一篇名为《China Short Sellers:Exposing Fraudor Practicing Fraud?》的英文文章，针对和浑水一样知名的香橼研究公司，李开复在文中质疑香橼缺乏对中国搜索市场的基本理解，如将搜狗旗下搜索和拼音混成一个产品，故意曲解数据等。
随着中国互联网行业的创新能力不断提高，越来越多新的、属于中国特色的业务和商业模式出现。
例如，网络直播已有10年发展历史，不论是PC秀场、移动直播还是直播带货，都是中国互联网行业的本土原创商业模式。这对做空机构而言，了解这些新的业务和商业模式需要时间，再加上一些做空机构实地调研能力不足，其报告会出现以偏概全、主观臆断成分，致使其可信度和权威性受到挑战。
中概股为何频频被当作做空的“猎物”？
在我国经济蓬勃发展的背景下，中概股公司作为我国 经济发展的标志之一，受到了全球投资者的广泛关注以及国际规则的约束，据数据统计，2008年至2009年两年间在美上市家数就达到了78家；从2020年年初至10月1日，共有26家中国企业在美国IPO上市。海外上市潮使更多的做空机构来了解我国上市公司，寻找其“致命弱点”。
从宏观角度来看，第一，我国上市公司在信息披露方面与海外公司存在差异。美国对于上市公司有着严格、复杂的信息披露要求，以及高额的跨境上市披露成本，而一些小企业无力或者并没有打算支付足够的成本来完成这些信息披露的要求，对于信息披露问题都是抱着一种能不披露就不披露，或者能少披露就少披露的消极理念，从而引发市场猜忌。倘若面临“恶意做空”，信息的公开透明是十分必要的。
第二，一些企业国际资本市场经验匮乏，缺乏风险意识。一些企业完成IPO之后，对于美国证券市场运作缺乏经验，在遭遇做空后也未能积极应对，缺乏澄清证据，使得做空影响扩大，造成不可挽回的损失。
从微观角度看，首先就是中概股自身的痛处。
布洛克曾在采访中说，如果一家公司利润、盈利能力或者销售量好得不真实，业绩不受应有行业周期的影响，那么浑水可能将这些公司列入调查名单。
一些中概股为了吸引更多投资者，在财务报告中夸大公司利润等，因此存在或多或少的财务造假、基本面恶化、估值泡沫等问题，这也是经常遭做空机构诟病的问题。
再加上2020年的新冠疫情“黑天鹅”的外部环境，市场黯淡让一些公司昔日粉饰的财报“遮不住”了，出现自曝财务造假。
另一方面，今年科技盘整体大涨正是做空好时机，而互联网企业又是中概股的主流，互联网行业总在形成各种风口和频频烧钱，过度浮躁和所谓风口的盈利能力与预期落差太大，都成为了做空机构伺机出动的缘由。
第二，是中介服务机构存在执业违规行为。在公司发行上市的过程中，聘请中介机构也需要高昂的费用，而在上市链条中，这些中介机构如投行、会计师事务所等为了取得高额佣金，对企业在财务上过度包装，虚构事实以促成上市卖个好价。
另一方面，由于中概股主营业务在国内，跨境审计需要利用当地审计事务所或外部事务所来协助完成部分审计工作，部分美国会计师事务所将部分或全部审计工作交外包，其审计质量无法保证，因此也增加了造假风险。
第三，做空者的利益刺激。俞敏洪在新东方遭浑水做空后曾说，浑水公司存在有一定的合理性，就像“这个社会允许任何人说话”一样，浑水这类公司的存在使得很多企业不敢做坏事。但不分好坏都去攻击，“没有漏洞制造漏洞攻击”就不合理了。
左手暴利，右手正义用来描述做空机构似乎再合适不过。
做空的本质是从他人亏损中获利，这让它饱受争议，但事实上，做空就是投资者出售自己并不拥有的证券的行为，或者投资者用自己的账户以借来的证券完成交割的出售行为。这种行为有助于清除资本市场的泡沫，是一种修正机制。但当做空转变为恶意做空时，我们就不得不对其发起严肃的质疑和回击。
一些做空机构获取资料来源和渠道是令人质疑的，他们很少有直接的证据，大多都是通过阅读如美国SEC的申请档案，在网络上寻找公司的资讯，根据经验判断寻找值得深究的问题，锁定怀疑对象。
例如，上文提到李开复与香橼就奇虎360是否信息虚假披露的争议中，李开复指出了其报告中的八个错误，如完全理解错了公司的核心业务等，香橼随后也表示承认。在利益驱动下，做空机构频频做空中概股，搅动着市场浑水。
来源：一点财经/周雪 |
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发表于 2020-11-28 02:48:13
